Crypto Treasury Companies: искусство финансовой инженерии или тикающая бомба для рынка?

Понимание того, как работают крипто-трежериз компании — это не просто сухая аналитика, а вопрос выживания для инвестора. Здесь ставки высоки: амплифицированные доходы соседствуют с теми же по масштабу рисками. И именно это сочетание определяет их возможное влияние на глобальные финрынки.

Многие воспринимают такие структуры как прокси-инструмент для получения левередж-экспозиции к цифровым активам. И в целом это так: их основная цель — разогнать доходность, грамотно накапливая и управляя крипто на балансе. Но за красивой обёрткой скрывается суровая правда: при развороте рынка вниз этот самый левередж может больно ударить по котировкам и запустить цепочку ликвидаций — аналогично тому, как это было в прошлую крипто-зиму.

И вот главный вопрос: это вершина финтех-инженерии или же мина замедленного действия, которая способна рвануть в самый неподходящий момент?

ТОП-3 трейдеры

1

Sankaido

Проверен

4.80

4.80

Отзывы 346 Обзор

2

Brivex

Проверен

4.71

4.71

Отзывы 284 Обзор

3

Прорывная Стратегия

Проверен

4.65

4.65

Отзывы 239 Обзор

Что такое treasury strategy

Чтобы оценить риски, нужно для начала понять, что стоит за понятием “treasury strategy”. Это не один метод, а набор инструментов — с разными компромиссами, где каждый тянет за собой свои угрозы и свои нюансы.

Ключевой ориентир здесь прост: наращивание крипто-холд Weight per Share, то есть увеличение объёма монет, приходящихся на одну акцию. По сути, это своеобразный «йилд» для акционеров: с каждой новой итерацией финансового инжиниринга одна доля получает больше токенов в бэкинге. Наиболее яркий кейс — компания Strategy, которая, по данным Investor Relations, аккумулировала более 600 000 BTC на своём балансе.

Когда акция торгуется выше своей чистой стоимости активов (NAV), компания выпускает новые бумаги и продаёт их через At-The-Market (ATM) офферы. Вырученные средства направляются на скупку дополнительной крипты. При прочих равных это увеличивает количество токенов на акцию, и всё зависит от того, насколько высок премиум к NAV.

Чтобы привлечь кэш у fixed-income инвесторов, компания выпускает префы. Так, Strategy разместила префы более чем на $6 млрд, по которым платит 8–10% годовых, что зафиксировано в её SEC filing’ах.

Ещё один инструмент — конвертируемые ноты. Это низкопроцентные займы (0–1%), вшитый колл-опцион в которых позволяет кредитору сконвертировать долг в акции по заранее оговорённой цене. Для кредиторов это лотерейный билет на случай роста BTC.

Некоторые компании не ограничиваются этим и отправляют часть активов в стейкинг или даже в DeFi, чтобы нагенерить дополнительный йилд. Но здесь всё ситуативно: кто-то активно фармит, а кто-то вообще не лезет в эту песочницу.

Если же котировка падает ниже NAV, компания может запускать байбеки, чтобы вновь увеличить крипто-холдинг на акцию. Деньги для этого берутся либо с баланса, либо путём продажи части крипто-резервов.

Главная угроза в такой ситуации кроется в долговых обязательствах и префах, ведь оба инструмента тянут за собой жёсткие денежные обязательства в будущем. Масштаб этих обязательств напрямую влияет на устойчивость всей конструкции.

ТОП-3 трейдеры

1

Sankaido

Проверен

4.80

4.80

Отзывы 346 Обзор

2

Brivex

Проверен

4.71

4.71

Отзывы 284 Обзор

3

Прорывная Стратегия

Проверен

4.65

4.65

Отзывы 239 Обзор

Арбитражные качели

Выпуск акций и обратный выкуп — это две стороны одного и того же арбитражного маятника. Менеджеры играют на разнице: эмитируют, когда котировка выше NAV, и сжигают акции, когда ниже. Таким образом они балансируют крипто per share. Это похоже на механизм создания и редемпшена ETF, только с поправкой на корпоративные реалии.

Ключевой момент: именно через такие манёвры доход/убыток от расхождений между ценой акции и NAV фиксируется самим трежериз-вехиклом. Премия? Компания создаёт дополнительный байинг-прешер на underlying. Дисконт? Приходится лить крипту ради байбеков.

Неудивительно, что часть инвесторов смотрит на эти бумаги как на чистый трейд. В медвежке массовые аутфлоу могут заставить компании распродавать активы, что создаёт дополнительный даунсайд-прешер на рынок.

Риски, которые нельзя игнорировать

С ростом сектора трежериз компаний их downside риски становятся критичнее. Три главные угрозы:

1. Долговые гашения. Strategy держит около 630 000 BTC и $8,2 млрд конвертируемого долга с погашением между 2028–2032 гг. На бумаге это комфортный срок, но резкий обвал биткоина может резко сократить пространство для манёвра. По расчётам, цена $13 000 за BTC способна вызвать дефолтный сценарий. И это не фантастика — история крипторынка уже видела такие уровни.
2. Префы. Выпущенные Strategy префы на $3,95 млрд приносят 8–10% дивидендов, что означает около $395 млн ежегодных выплат. В условиях медвежки и торговли акций около NAV эмитировать новые бумаги становится проблематично. Тогда остаётся либо продавать BTC, либо разводнять акционеров. Оба варианта чреваты усилением давления на цену.
3. Эмиссия в минусе. Когда акции торгуются ниже NAV, любые новые выпуски становятся токсичными, что вынуждает компании сбрасывать активы ради байбеков. Так запускается негативная петля обратной связи.

Рекурсивная природа

Крипто-рынок живёт по замкнутой логике: рост подогревает левередж и аппетит к риску, падение обнуляет плечо и сушит ликвидность.

Трежериз-вехиклы встроены в эту логику: в бычке они аккумулируют, в медвежке вынуждены лить. Сам по себе инструмент полезен экосистеме, но стоит помнить — вокруг этих бумаг крутится масса спекулятивного капитала, готового испариться при первом намёке на панику.

Пока мейнстримные игроки действуют осторожно. Но чем выше цены на крипту, тем привлекательнее становится агрессивный левередж. Если начнётся гонка за объём трежериз-активов через безудержные долги и префы, риски для всей системы резко возрастут.

Сейчас многие такие компании ещё держат консервативный баланс и не злоупотребляют плечом. Но если тренд уйдёт в сторону неконтролируемого левереджа — последствия будут катастрофическими. Этот момент пока не наступил… но тик-так, тик-так.